Анатомия финансового пузыря - Елена Чиркова

Сейчас очень модно проводить параллели между нынешним кризисом и Великой депрессией. У меня нет однозначного мнения о том, дойдет ли современное «стихийное бедствие» до таких масштабов. Если оценивать американскую экономику на сегодня, то у нее есть факторы, которые делают ее более уязвимой, чем во времена Великой депрессии, а есть те, которые, наоборот, позволяют надеяться на более быстрый выход из кризиса. Ну например: в Великую депрессию потребление сократилось весьма существенно, так как системы социального страхования не существовало и оказаться на улице было страшнее, чем в наше время. С другой стороны, население в те годы не погрязло в долгах настолько, как к 2009 году. Или: в период Великой депрессии из-за привязки доллара к золоту государство имело меньше монетарных рычагов воздействия на экономику, чем в наше время. С другой стороны, сегодня рычагов больше, но ими так злоупотребляли (я имею в виду увеличение предложения денег и снижение учетной ставки), что они перестают работать. На мой взгляд, кризис все же не будет столь разрушительным, а отдельные иностранные акции, которые упали в цене в несколько раз, можно покупать.

ГЛАВА 14. ВОСХОДЯЩЕЕ СОЛНЦЕ

С точки зрения турбулентности на финансовых рынках 1940–1970-е годы были относительно «застойными». Следующий крупный пузырь в масштабах всей экономики надулся только в 1980-е годы в Японии. В 1960-е годы это была отсталая аграрная страна фактически без фондового рынка: в конце 1960-х капитализация всего рынка акций Японии была равна капитализации IBM. В 1970–1980 годы говорили не иначе как о японском чуде. А к концу деcятилетия мало кто сомневался, что будущее за Тихоокеанским регионом. По мнению Фабера, волна спекуляции, начавшаяся на рынке японских акций в конце 1980-х годов, перетекла на развивающиеся рынки в 1993 году и достигла кульминации в пузыре на НАСДАКе в США.

Придерживаясь политики дешевой иены, в 1970–1980-е годы Япония завалила весь мир своими товарами. (Затем по этому пути пошли Южная Корея и Китай.) Вплоть до 1980 года экономика страны была очень закрытой, например иностранным инвесторам не разрешалось покупать японские облигации. В 1980 году валютный контроль был несколько ослаблен и начался постепенный отказ от политики слабой иены. В 1985–1986 году иена резко укрепляется. В течение нескольких месяцев ее курс меняется с 259 иен за доллар до 150[125][126].

Вслед за этим падает процентная ставка. Российский экономист Александр Ивантер так объясняет понижение учетной ставки: «Казалось бы, по простой логике, чтобы ревальвировать валюту, надо было поддержать интервенции повышением процентных ставок, увеличив этим привлекательность иеновых активов. Однако внутренняя экономическая ситуация, похоже, не позволила Банку Японии сделать это. В марте 1986-го вниз пошла инфляция (не в последнюю очередь вследствие все той же стремительно дорожающей иены), в июле она уже провалилась ниже нуля. В этой ситуации держать или повышать учетную ставку было, судя по всему, невозможно – тогда на угнетающее воздействие быстро дорожающей иены наложился бы эффект высоких реальных процентных ставок. И Банк Японии энергично снизил ставку вдвое, с 5 до 2,5%, в период с января 1986-го по февраль 1987 года, чтобы хоть как-то компенсировать ревальвацию иены» [Ивантер 2007].

В 1982 году иностранным брокерским компаниям разрешают стать членами Токийской биржи. К концу 1984 года в Японии зарегистрированы всего 10 иностранных брокеров, на конец 1985-го – 20, на конец 1986-го – 36 и из них шесть – члены биржи [Mera 2000b, р. 35]. В 1984 году иностранным банкам наконец разрешается покупать японские облигации. Возникают различные новые для японского рынка инструменты, в том числе деривативы. Выпускаются «типично японские» бумаги – самурайские облигации, облигации «суши», свопы «харакири» (неужели такой инструмент можно продать инвестору? – Е.Ч.) и многие другие.

В 1980–1989 годах японская экономика активно растет. За десятилетие она выросла на 48%, что дает среднегодовой рост около 4% (максимальный темп – 6,8% – был достигнут в 1988 году).

К концу 1984 года индекс Nikkei 225 (индекс «голубых фишек») достигает 10 000 пунктов. В 1985–1989 годах на рынке самый настоящий бум. В декабре 1989 года, а это пик рынка, индекс Nikkei приближается к 40 000. Рост индекса составил 27% за год и 500% за 10 лет. P/E рынка в целом – 80, в 1987 году P/E достигал 90, что было пиком по этому показателю. Дивиденды составляют 0,38% от уровня цен на акции. Соотношение рыночной стоимости и балансовой стоимости активов подтягивается к шести [Chancellor 2000, р. 317]. Акции компаний текстильного сектора на пике стоят 103 годовые прибыли, компаний сферы услуг – 112, морских перевозчиков – 176, а рыболовецких артелей и компаний бумажной отрасли – 319 [Там же, р. 300–302]. Первичное IPO Japan Airlines в 1987 году проходит по P/E 400, а Nippon Telephone and Telegraph в 1986-м – по 250 [Wood 2006, р. 11], и это еще не на пике рынка! На момент пика японский рынок является самым крупным рынком в мире, его капитализация составляет 42% мировой (в 1985 году – 15%) и равняется 1,5 ВНП (в 1985 году – 29%) [Там же, р. 8]. Между тем один из ведущих японских брокеров Nomura Securities дает такой прогноз: Nikkei достигнет 80 000 к 1995 году [Chancellor 2000, р. 317].

Как всегда это случается при «тотальном» буме, инвесторам продаются слишком далекие от реальности идеи, которые якобы должны принести огромные деньги, но в отдаленном будущем. В случае c Японией, сделавшей ставку на развитие новых технологий, это неопробованные технологии: сверхпроводимость, холодная ядерная реакция, линейный двигатель, средство от рака и средство от спида.

Я отчетливо помню, что когда в 1988 году я слушала лекции по «экономике империализма» на экономическом факультете МГУ, профессор обстоятельно рассказывала нам про экономическое и технологическое превосходство Японии, но сводила японские инновации к одному основному фактору – переходу к системе поставок комплектующих just in time, что позволяло японским корпорациям не держать запасов. Было понятно, что социалистической экономике до этого, как пешком до Луны, – с нашими сбоями и перебоями все производство в стране моментально встало бы. Мы уже и тогда понимали, что нам Японию не догнать и не перегнать никогда. Бум закончился, но, к сожалению, это утверждение своей актуальности не потеряло[127].

Параллельный бум происходит и в сфере недвижимости. Некоторые ученые, например Койчи Мера (Koichi Mera), даже считают, что бум на рынке недвижимости был первичен по отношению к буму на рынке акций. В течение 1970-х годов цены на недвижимость были более-менее стабильными по всей стране, подъем начался с Токио в начале 1980-х. В двух центральных районах, офисном Чиодаки и Чуо-ку, где находятся модные магазины, рост цен на коммерческую недвижимость составил 1 3–16% в 1983 году, 2 5–27% – в 1984-м, 4 4–48% – в 1985-м, 59–65% – в 1986 году. Всего в 1983–1986 годах цены в основных коммерческих районах Токио выросли примерно в 3,3 раза. Затем последовал рост цен на жилую недвижимость, сначала в Токио, а потом и в окрестностях, распространялся он от более богатых районов к менее богатым. Цена земли в престижных жилых районах достигла 10 тыс. долларов за сотку. Цены в Осаке начали расти на 1,5 года позже, но к 1990 году прирост был больше, чем в Токио [Mera 2000b, р. 2 9–30]. В Осаке затевают строительство нового аэропорта. Он становится единственным аэропортом в Японии, работающим 24 часа в сутки, и крупнейшим азиатским хабом. (Ниже в главе «Анатомия финансового пузыря» мы найдем среди симптомов бума, приведенных Марком Фабером, строительство нового международного аэропорта…)

На пике рынок недвижимости оценивался в 2 трлн иен, что в четыре раза выше, чем оценка всей недвижимости США на тот же период. Земля под королевским дворцом в Токио стоила больше, чем вся Калифорния или Канада. Недвижимость в Гинзе, престижном районе Токио, стоила около 50 млн иен за метр. Под Токио на глубине 100 м планировалось построить целый подземный город – это казалось рентабельным [Chancellor 2000, р. 300–302]. Планировался также масштабный редевелопмент в районе Токийского залива.

Стоимость земли такова, что рядовой японец не может себе позволить купить квартиру в столице. Согласно официальным данным, цена квартиры в многоквартирном доме в Токио (без учета удаленных районов) в 1985 году составляла 4,2 среднего годового дохода, в 1990-м – 8 таких доходов [Mera 2000b, р. 5 1–52][128].

Это имеет катастрофические социальные последствия. Многие люди вынуждены селиться за сотни километров от города и ездить туда на работу. Дорога из дома в офис и из офиса домой занимает в среднем три часа. Тем, кто осмеливается в такой ситуации брать ипотеку, предлагаются кредиты на много поколений, которые начинают выплачивать бабушки и дедушки, а закончат – их внучата. Те же, кто отказывается от таких условий, в большинстве случаев не могут позволить себе иметь детей – им негде жить. Рождаемость резко падает. Среди других последствий пузыря – резкое усиление экономического расслоения населения и увеличение разрыва между теми, кто владеет недвижимостью, и теми, у кого ее нет. Кроме того, страшно дорогими становятся государственные инфраструктурные проекты, ведь землю под них нужно выкупать по рыночным ценам. Развитие инфраструктуры замедляется.